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; Z9 [4 Q. e. H* g7 K: d2 q: f" A$ }7 |* M
) A& Q5 t9 h: \9 c5 Y 中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，& ~' u6 ]( R/ P
) p! ~4 w& Y( @6 u2 B* z- U7 k% q, l d$ @' k
形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于* ~0 I0 s# g3 G; N
8 V/ s- v1 I" D% K逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政, W0 y5 P" G/ w0 q! Z* R( n8 O1 E7 U
' e& b2 u# j2 ]
策的确定性。# o& s6 z! ?3 M8 f/ H' J+ z
6 N" A) G2 q/ D+ \( w' P( _# ] 中信证券主要观点如下：+ I' E& d6 }/ F% M4 Y* w+ d1 J9 }
) L% l s6 F$ u4 ^1 {" i 加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。
: N: y( i6 t. x2 w5 j& l9 W6 r' Y* [: J8 r. T
自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。) c* ~. Q) M# P. j( ^
* q u+ O8 f3 }: M; h% T7 u 近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。
! H: O) F" _$ {0 [" @# x+ D
% F4 `/ s6 u" e I; X) f v 2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现) D0 d X3 _9 C# W# z, E
6 \, M/ k9 n2 a( t; j0 o% D
不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。
5 |1 p- {9 B9 y
) z( a% o2 P- {( D 加密货币市场与黄金愈发相似。
, y4 z, c* G9 g- I5 `4 N2 X
" A/ B6 l% F* @7 Z, k$ d8 }2 o 从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。
) M$ Z+ E q: i- `9 i! z+ i
, S/ T; Z# W0 M5 X# z7 @ 加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。
: O* R) A% j- \9 R- s
7 Q, Q1 p! d8 P8 [* }- X 由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫
2 i1 z3 t# E1 d- i2 N. j0 F: F* `5 r3 J4 b! O# ^$ ~$ H- ?& C
破灭、大量投机交易完成定价的格局。
+ J. J" {: V7 Y4 ?: U* U
, U4 m; y+ k: K' _9 \ 短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。
1 n& Q- B) P% x3 Y2 U8 }+ k& C7 W6 j2 @6 b
我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性
% [( e( [5 c9 q- v/ e/ T$ x5 A0 I$ p/ |& y
共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。
1 W# b5 j8 C; I- ~* |$ |9 [: W# N; a
" k+ O: u, }- O" z2 f 长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。& T5 r6 L% ]9 d* e4 f; [
! \6 V/ ^4 _2 j
2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣
8 Z+ f! I" a; ?8 d* h9 \
6 C" e) G7 l1 I" k: b! n. J势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。% P+ M, @6 u" k$ f+ `9 M; H
$ J! `$ M- L0 u1 y
展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。3 w& Z% F6 O6 s
, A+ U& D$ t e w3 _6 L
本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政
% m% M8 e& q! p. m0 d% B2 r2 U
: I1 l8 A$ x7 N. v+ z+ N" `; v策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。
7 p* a2 G) E) ?9 h3 l% }% d4 U
$ P: B( {; t/ E t/ J9 @ 风险因素：5 _; O2 A" e8 b- n. d
3 K+ S0 a0 z: G Q' o; D 特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。
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