标题: 稳定币正在吞噬银行（转） [打印本页] 作者: caoch 时间: 2025-10-30 09:50 标题: 稳定币正在吞噬银行（转） 在全球金融体系逐步数字化的进程中，稳定币正悄然成为一种不可忽视的力量。它们不属于银行、不属于货币市场基金，也不属于传统支付体系，却正在重塑美元的流动路径、挑战货币政策的传导机制，并引发一场关于「金融秩序」的深层讨论。3 |, i, U+ E6 Z
+ k W, W( s0 G/ K2 ~+ x3 a本文从「窄式银行」的历史演变切入，深入剖析稳定币如何在链上复刻这一模型，并通过「流动性黑洞效应」影响美国国债市场与全球金融流动性。在政策监管尚未完全厘清的背景下，稳定币的非周期性扩张、系统性风险与宏观影响，正成为金融界无法回避的新议题。 ; ^7 m2 t" i j8 a. _ P' N 9 d! c) o( Y3 H. A% o8 {0 h以下为原文：: { t" G& l( k3 V. s) s& U
1 i7 Q& K' N) _ a. v, V稳定币复活「窄式银行」 9 B6 h/ `1 z6 M, X一个多世纪以来，货币改革者不断提出「窄式银行」（Narrow Banking）的各种设想：即那些发行货币但不提供信贷的金融机构。从 1930 年代的芝加哥计划（Chicago Plan）到现代的 The Narrow Bank（TNB）提案，其核心理念是通过要求货币发行方仅持有安全、流动性强的资产（如ZF债券），来防止银行挤兑和系统性风险。3 ~5 y1 H0 c3 u$ s
/ ]# K& C9 S2 F3 H k但监管机构始终拒绝窄式银行的落地。 ' I' V! I* N' j! t2 }% U: ?. f( S2 @ H- k" {* F2 ?' X) |
为什么？因为尽管理论上安全，窄式银行却会扰乱现代银行体系的核心——信贷创造机制。它们将存款从商业银行中抽离，囤积无风险抵押品，打破了短期负债与生产性贷款之间的联系。 # C9 w! z4 X! q) U: m8 H1 m5 F! _6 y * i7 L$ [2 Q5 F: v5 c- D- M# V8 q讽刺的是，加密行业如今以法币支持的稳定币形式「复活」了窄式银行模型。稳定币的行为几乎与窄式银行负债完全一致：它们有足额抵押、可即时赎回，且主要由美国国债支持。6 h2 b; e1 o9 J/ Y) P" S8 s
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在大萧条时期银行接连倒闭之后，芝加哥学派的经济学家提出了一个设想：将货币创造与信贷风险彻底分离。根据 1933 年的「芝加哥计划」，银行必须对活期存款持有 100% 的准备金，贷款只能来自定期存款或股本，而不能动用用于支付的存款。 + Z8 \# R+ x- O" q& C1 q* ~8 @# \8 j; T9 B
这一设想的初衷是消除银行挤兑，降低金融系统的不稳定性。因为如果银行不能用存款放贷，就不会因流动性错配而倒闭。' m( k+ o/ P4 b9 w4 P8 ~$ |5 v! b0 z
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近年来，这一理念以「窄式银行」的形式重新出现。窄式银行接受存款，但只投资于安全、短期的ZF证券，如国库券或美联储的准备金。最近的例子是 The Narrow Bank（TNB），它在 2018 年申请接入美联储的超额准备金利息（IOER），但遭到拒绝。美联储担心 TNB 会成为一种无风险、高收益的存款替代品，从而「削弱货币政策的传导机制」。 # U' i: B: q& f3 X% j/ O! T7 R) G' K z/ Z9 ?
监管者真正担心的是：如果窄式银行成功，它们可能会削弱商业银行体系，从传统银行中抽走存款，并囤积安全抵押品。实质上，窄式银行创造了类似货币的工具，却不支持信贷中介功能。 m9 M9 }1 S; O
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我个人的「阴谋论」观点是：现代银行体系本质上是一种加杠杆的幻象，它的运作前提是没人试图「找出口」。而窄式银行正好威胁了这一模式。但仔细想想，这其实并不那么阴谋——它只是揭示了现有体系的脆弱性。# h; w6 O; X7 i) F
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中央银行并不直接印钞，而是通过商业银行间接调控：鼓励或限制放贷，在危机中提供支持，并通过注入准备金维持主权债务的流动性。作为交换，商业银行获得零成本流动性、监管宽容，以及在危机时刻的隐性救助承诺。在这种结构下，传统商业银行并不是中立的市场参与者，而是国家干预经济的工具。! r- R+ A9 _1 v
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现在，想象有一家银行说：「我们不要杠杆，只想为用户提供由国债或美联储准备金 1:1 支持的安全货币。」这将使现有的部分准备金银行模式变得过时，直接威胁现有体系。" d2 t" }4 R1 K; X; m: L' C
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美联储拒绝 TNB 主账户的申请，正是这种威胁的体现。问题不在于 TNB 会失败，而在于它可能真的会成功。如果人们可以获得一种始终具备流动性、无信贷风险、还能获得利息的货币，他们为什么还要把钱存进传统银行？ 4 P% ]# `) I5 D/ V3 c& V9 o2 i 6 W# X% d$ ~2 X$ t这正是稳定币登场的地方。1 T2 Y+ `9 ~& T" K5 W9 n7 m/ d
, P5 M! h! \6 Z4 A, b6 z法币支持的稳定币几乎复制了窄式银行的模型：发行可兑换美元的数字负债，并以安全、流动的链下储备 1:1 支持这些负债。与窄式银行一样，稳定币发行方不会将储备资金用于放贷。虽然像 Tether 这样的发行方目前并不向用户支付利息，但这超出了本文讨论范围。本文关注的是稳定币在现代货币结构中的角色。2 i9 k: A5 Z% c+ V4 n
3 m* Y, i N1 Z4 Y/ B资产是无风险的，负债可即时赎回，具备面值货币的属性；没有信贷创造、没有期限错配、也没有杠杆。$ Q% w+ p2 f, }% a: V/ H/ m
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而尽管窄式银行被监管机构「扼杀」于萌芽阶段，稳定币却没有受到类似限制。许多稳定币发行方运作在传统银行体系之外，尤其在高通胀国家和新兴市场中，稳定币需求持续增长——这些地区往往难以获得美元银行服务。; z" J4 A' X8 ^# @8 m
5 Q6 q3 I+ o* }: o! I+ b从这个角度看，稳定币已经演变为一种「数字原生的欧元美元」（Eurodollar），在美国银行体系之外流通。 F2 e4 S% A4 Z; G2 G P7 ^3 g4 o, r$ e. @但这也引出了一个关键问题：当稳定币吸收了足够多的美国国债，会对系统性流动性造成什么影响？ 3 P: K, |& z: ?. H6 X$ h" K W7 T# B# c$ w* P! D 流动性黑洞假说（Liquidity Blackhole Thesis）& {/ N, f/ T }' c' M
随着稳定币规模扩大，它们越来越像全球性的流动性「孤岛」：吸收美元流入，同时将安全抵押品锁定在一个无法重新进入传统金融循环的闭环中。 ' D& C$ S4 q, E% P$ w( f, ~8 E' M! W C
这可能导致美国国债市场出现「流动性黑洞」——即大量国债被稳定币系统吸收，却无法在传统银行间市场中流通，从而影响整体金融体系的流动性供给。; z& G5 c) V1 [. v8 S$ _& i2 t
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稳定币发行方是短期美国国债的长期净买家。每一美元的稳定币发行，资产负债表上都必须有等值的资产支持——通常是国库券或逆回购头寸。但与传统银行不同，稳定币发行方不会出售这些国债用于放贷或转向风险资产。 ( f/ X5 o8 W; u6 G3 |3 q& z, u& T# U# B& ^ 3 J% p) I" T! [ m3 H0 L( O& A只要稳定币仍在流通，其储备就必须持续持有。赎回只会在用户退出稳定币系统时发生，而这种情况非常罕见，因为链上用户通常只是在不同代币之间兑换，或将稳定币作为长期的现金等价物使用。) G; e0 J* M/ z0 K9 q! _
2 h+ i4 {; Q9 B. m$ V. O- a7 Z这使得稳定币发行方成为单向的流动性「黑洞」：它们吸收国债，却很少释放。当这些国债被锁定在托管储备账户中时，它们就退出了传统的抵押品循环——无法被再抵押，也无法用于回购市场，实际上被从货币流通体系中移除。& v8 z2 A1 `& z! Z
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这就产生了一种「货币灭菌效应」（Sterilization Effect）。就像美联储的量化紧缩（QT）通过移除高质量抵押品来收紧流动性一样，稳定币也在做同样的事——但没有任何政策协调，也没有宏观经济目标。1 A. D6 H$ N* F& e" x